Pro naprostou většinu investorů s dlouhým investičním horizontem představuje akciová složka klíčovou část portfolia. V rámci naší strategie alokace aktiv u akciové složky momentálně preferujeme rozvíjející se trhy (emerging markets) před trhy rozvinutými (developed markets). Máme proto několik důvodů.
Zaprvé je to výrazně rozdílné tempo hospodářské dynamiky v následujících letech. Mezinárodní měnový fond ve svém posledním globálním výhledu předpokládá, že rozvinuté ekonomiky porostou v letošním i příštím roce o 2 %, zatímco v případě rozvíjejících se ekonomik se očekává tempo více než dvojnásobné (4,5 a 4,8 %). Dynamiku HDP přitom můžeme považovat za relativně dobré měřítko očekávané dynamiky korporátních zisků. Společnosti z rozvíjejících se trhů by tak na tom měly být o něco lépe. Vzhledem k tomu, že růst korporátních zisků je jedním z klíčových hybatelů akciové výkonnosti, připisují si rozvíjející se trhy v tomto případě první plusový bod.
Druhým důvodem pozitivnějšího výhledu na rozvíjející se trhy je fakt, že akcie rozvíjejících se trhů (měřeno indexem MSCI Emerging Markets) v uplynulých letech za akciemi rozvinutých trhů (měřeno indexem MSCI World) velice výrazně zaostávaly. V letech 2013 až 2016 totiž rozvíjející se trhy za rozvinutými trhy kumulativně zaostaly o téměř 50 %! Že se u rozvíjejících se trhů blýská na lepší časy ukázal již loňský rok, kdy výkonnost rozvíjejících se trhů o 4 % výkonnost rozvinutých trhů překonala. Od začátku letošního roku už rozvíjející se trhy vedou na plné čáře, když posílily o 15 % oproti 8 % na trzích rozvinutých. Domníváme se, že tento efekt střednědobého dohánění výkonnosti bude ještě minimálně několik kvartálů pokračovat.
Jako třetí důvod naší preference rozvíjejících se trhů spatřujeme v jejich příznivých aktuálních valuacích, resp. ocenění ve srovnání s trhy rozvinutými. Poměrový ukazatel ceny vůči ziskům P/E indexu MSCI Emerging Markets se momentálně pohybuje kolem úrovně 15,9, což je oproti indexu rozvinutých trhů MSCI World s úrovní 21,7 výrazně méně. Stejné je to u dalších valuačních ukazatelů: cena vůči účetní hodnotě vlastního kapitálu P/B 1,7 versus 2,3 a cena vůči cash flow P/CF 7,1 versus 10,2. Rozvíjející se trhy rovněž nabízejí nepatrně vyšší dividendový výnos ve výši 2,6 % oproti 2,5 % u rozvinutých trhů. Aktuální valuace tak v souhrnu jednoznačně hovoří ve prospěch akcií na rozvíjejících se trzích.
A konečně čtvrtým důvodem pro preferenci rozvíjejících se trhů jsou historické valuace, resp. srovnání aktuálních valuací s jejich dlouhodobými průměry za posledních deset let. Ty ukazují, že se rozvíjející se akciové trhy momentálně obchodují oproti historickému průměru s výrazně větším diskontem. Tak například u poměrového ukazatele ceny vůči ziskům P/E za posledních deset let činí průměrný diskont rozvíjejících se trhů vůči trhům rozvinutým 22 %, přičemž aktuální diskont činí 27 %. V případě ukazatele poměru ceny vůči účetní hodnotě vlastního kapitálu P/B průměrný historický diskont činí 12 %, zatímco jeho aktuální výše činí dokonce 29 %. A v případě ukazatele ceny vůči cash flow činí průměrný historický diskont 10 %, zatímco jeho aktuální výše činí celých 31 %. Domníváme se, že ve střednědobém horizontu by se měly diskonty u ocenění rozvíjejících se trhů graduálně dostat mnohem blíže historickým průměrům (valuační mezera by se měla výrazně zúžit), což bude jedním z klíčových faktorů očekávané nadvýkonnosti rozvíjejících se akciových trhů v několika příštích kvartálech.
Mozaika faktorů podporující naši preferenci rozvíjejících se akciových trhů oproti trhům rozvinutým tak vypadá poměrně jednoznačně. Vyšší hospodářská dynamika rozvíjejících se ekonomik, resp. vyšší očekávaná dynamika růstu zisků, předpokládané pokračování efektu střednědobého dohánění výkonnosti, příznivější aktuální valuace a v neposlední řadě předpokládané zúžení valuační mezery oproti historickým normám jsou dle našeho názoru klíčové důvody, které by měly ve střednědobém horizontu výrazně podpořit nadvýkonnost rozvíjejících se akciových trhů oproti trhům rozvinutým.
Michal Stupavský
Investiční specialista Conseq Investment Management, a. s.