Globálne akciové trhy zatiaľ v tomto roku zažívajú veľmi priaznivé obdobie, keď najširší globálny akciový index MSCI All Country World od začiatku roka pripisuje vysoko nadštandardný zisk 14 %. Zároveň od cyklického minima z októbra minulého roka pripísal zhodnotenie už 25 %. Zároveň tiež platí, že do historického maxima z novembra 2021 už stráca iba 9 %. Globálne akciové trhy sa tak dostali na veľmi vysoké úrovne, čo tiež dokazujú veľmi našponované valuačné grafy v ďalšej časti tohto reportu.
Globálna akciová trieda aktív je tak vo výsledku na relatívnej báze voči globálnej dlhopisovej triede aktív najdrahšia od roku 2010. Globálna akciová riziková prémia (Globálna ERP) totiž teraz predstavuje iba 1,5 %. Zároveň pritom platí, že hodnota 1,5 % presne zodpovedá veľmi dôležitej línii dlhodobého priemeru mínus jedna smerodajná odchýlka, a to na dátach od roku 2001. Podotýkame, že táto skutočnosť je jedným z kľúčových dôvodov, prečo v rámci našej globálnej akciovej alokácie udržujeme voči benchmarkom alebo porovnávacím indexom pomerne veľké podváženie. Domnievame sa totiž, že takto prestrelené globálne akciové valuácie nie sú dlhodobo udržateľné. Samozrejme tiež platí, že akciové valuácie nie sú pre akciovú výkonnosť v krátkodobom horizonte zďaleka rozhodujúcim fundamentálnym faktorom, pretože v krátkodobom horizonte sú rozhodujúce investičný sentiment a psychologické rozpoloženie investorov. Sme však tiež presvedčení, že v dlhodobom horizonte sú práve akciové valuácie pre akciovú výkonnosť tým najzásadnejším faktorom.
Veľmi podobný obrázok výraznej predraženosti globálnych akciových trhov pritom indikuje aj veľmi populárny valuačný indikátor globálnych akciových trhov Warrena Buffetta, ktorý je definovaný ako pomer globálnej akciovej trhovej kapitalizácie a globálneho HDP. Aktuálna hodnota tohto valuačného indikátora je 110 % a je tak už dokonca vyššie ako veľmi dôležitá línia dlhodobého priemeru plus jednej smerodajnej odchýlky, ktorá činí 106 %. Vzhľadom k terajším podstatne vyšším úrokovým sadzbám než v predchádzajúcich rokoch, ktoré fundamentálne rovnovážne akciové valuácie výrazne znižujú, by sme chceli hodnotu Buffettovho indikátora vidieť podstatne bližšie k dlhodobému priemeru na úrovni 88 %.
Výraznú predraženosť globálnych akciových trhov dokladá aj naše globálné valuačné Z-Score, ktorého hodnota teraz činí +0,8 smerodajné odchýlky. Táto hodnota vzhľadom na aktuálnu silne zvýšenú globálnu úroveň úrokových sadzieb indikuje, že sú teraz globálne akciové trhy nadhodnotené o približne 15 až 20 %.
Výrazná predraženosť globálnych akciových trhov je pritom podľa nášho názoru spôsobená veľmi silným nadhodnotením amerických akcií. Pritom aktuálny valuačný pomer P/E hlavného amerického akciového indexu S&P 500 je 21,8x. Náš valuačný model vyváženého P/E potom indikuje, že férová fundamentálna hodnota valuačného ukazovateľa P/E indexu S&P 500 je približne 15,4x a s tým súvisí veľmi výrazný potenciál poklesu v strednodobom horizonte na úrovni približne -30 %. To by zodpovedalo poklesu indexu S&P zo súčasnej úrovne približne 4500 bodov na približne 3200 bodov. Pritom sme v rámci nášho modelu za hodnotu očakávaného tempa rastu korporátnych ziskov v dlhodobom horizonte (g) konzervatívne zvolili 4 % a za hodnotu rizikovej prémie akciového trhu (ERP) sme konzervatívne zvolili 5 %.
Nasledujúci graf znázorňuje regionálne akciové valuácie. Je tu dobre vidieť, že americký trh je jednoznačne tým najdrahším akciovým trhu na svete. Už spomínaný hlavný americký akciový index S&P 500 sa obchoduje za P/E 21,8x, technologický index NASDAQ za P/E 38,9x a index najväčších technologických titulov NYSE FANG+ má P/E dokonca 50,5x.
Ratingová agentúra Fitch minulý týždeň znížila kreditný rating USA o jeden notch z najvyššej možnej známky AAA na AA+. Pri pohľade na stav amerických verejných financií sa však nemáme vôbec čomu diviť. Absolútna úroveň amerického vládneho dlhu totiž teraz predstavuje približne 32 biliónov dolárov, čo je viac ako trojnásobok ako pred globálnou finančnou krízou. Nárast dlhu je tak skutočne exponenciálny.
Na konci prvého štvrťroka predstavoval kľúčový pomer vládnej zadlženosti – vládny dlh/HDP – astronomických 119 %. Pohyboval sa tak pomerne blízko historického maxima z pandemického obdobia a tiež zároveň podstatne vyššie oproti priemeru Európskej únie, ktorý činí 84 %.
Extrémny je tiež americký rozpočtový deficit v pomere k HDP. Na konci roka 2022 predstavoval americký rozpočtový deficit 5 % HDP a podľa posledných odhadov na konci tohto druhého štvrťroka predstavoval už 8 % HDP, čo je skutočne extrémna hodnota, a to predovšetkým ak prihliadneme na skutočnosť, že americká miera nezamestnanosti je na historickom minime pod 4 % a americká ekonomika sa zároveň nenachádza v recesii.
Dôsledkom vyššie uvedených skutočností je smutným faktom, že úrokové náklady z amerického vládneho dlhu v posledných rokoch veľmi silne exponenciálne rastú. Veľký vplyv na tento vývoj mal samozrejme aj americký Fed, ktorý od vlaňajšieho marca zvýšil základnú úrokovú sadzbu fed funds rate už o 5,25 %. Na konci druhého štvrťroka predstavovali úrokové náklady z amerického vládneho dlhu za uplynulých 12 mesiacov 970 miliárd dolárov. Je pritom takmer isté, že ku koncu tretieho štvrťroka dôjde k prekonaniu magickej hranice jedného bilióna dolárov!
Pokiaľ ide o vývoj na finančných trhoch v minulom týždni, nedarilo sa akciám ani dlhopisom. Najširší globálny akciový index MSCI All Country World odpísal 2,3 % a najširší globálny dlhopisový index Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond odpísal 0,8 %.
Michal Stupavský
Investičný stratég