Česká banková asociácia vo štvrtok zverejnila novú makroekonomickú prognózu českej ekonomiky, v rámci ktorej pristúpila k zhoršeniu výhľadu. Kľúčové body tejto analýzy sú za nás nasledujúce:
- „Hlavné ekonómovia bánk zastúpenia v prognostickom paneli Českej bankovej asociácie (ČBA) očakávajú v tomto roku rast tuzemskej ekonomiky o 2,1 % av roku 2026 ďalšie zrýchlenie na 2,4 %. To má nasledovať po oživení ekonomiky v minulom roku o 1 %.“
- „Avšak výhľady pre tento a budúci rok sú o dve desatiny percentuálneho bodu slabšie v porovnaní s novembrovou prognózou.“
- „V základnom scenári počítame v tomto roku s obdobným medziročným rastom spotrebiteľských cien o 2,4 % ako v minulom roku a iba s miernym zvoľnením v roku 2026 na 2,2 %.“
- „V tomto roku zmierni rast nominálnych miezd o viac ako jeden percentuálny bod na 5,8 % av budúcom roku ďalej na 5 %, čo môže byť stále ľahko proinflačné číslo. Reálne mzdy v rokoch našej prognózy porastú o 3,3 % a 2,7 % po 4,4 % rastu v minulom roku.“
- „Zhoršenie trhu práce odráža slabšie oživenie ekonomiky, ale čakáme skôr stabilizáciu miery nezamestnanosti než jej výrazný nárast.“
- „Úrokové sadzby ČNB budú pravdepodobne naďalej pozvoľne klesať av tomto roku by sa dvojtýždňová repo sadzba mala dostať k úrovni 3,25 % a v budúcom roku ku 3 %. Tento výhľad sa od novembra nezmenil, pretože slabšie oživenie ekonomiky kompenzovala silnejšia inflácia.“
- „Kurz koruny by sa mal ku koncu tohto roka ustáliť pod 25 Kč za euro a pridať ďalšie posilnenie na 24,6 do konca budúceho roka.“
High-yield korporátnym dlhopisom sa zatiaľ od začiatku tohto roka darí veľmi dobre a nadväzujú tak na veľmi úspešné predchádzajúce dva roky 2023 a 2024. Globálny index high-yield korporátnych dlhopisov Bloomberg Global High Yield totiž od začiatku roka 2025 pripisuje veľmi slušné zhodnotenie. Zároveň platí, že sa od začiatku tohto roka pomerne výrazne utiahli, tzn. znížili tzv. kreditnej marže s tým, že priemerná globálna kreditná marža high-yield korporátnych dlhopisov podľa indexu Bloomberg Global High Yield Average OAS poklesla o 16 bázických bodov z 3,29 % na súčasných 3,12 %.
Toto je pritom najnižšia úroveň high-yield kreditných marží od roku 2007 s tým, že priemer, resp. medián od roku 2001 predstavuje 4,8 %. Preto sme toho názoru, že sú teraz high-yield korporátne dlhopisy na relatívnej báze pomerne dosť drahé.
Avšak absolútna úroveň ich výnosov do doby splatnosti je aj naďalej pomerne slušná s tým, že podľa globálneho indexu Bloomberg Global High Yield Yield to Worst teraz činí priemerný výnos do doby splatnosti high-yield korporátnych dlhopisov 7,3 %. V tomto ohľade sa preto tiež domnievame, že ďalšie uťahovanie, tzn. pokles kreditných marží už v priebehu tohto roka nie je príliš pravdepodobné, a zároveň si myslíme, že zhodnotenie pre investorov bude v nasledujúcich mesiacoch vyplývať predovšetkým z inkasovania kupónových čiže úrokových platieb z dlhopisov (carry) s tým, že trhové ceny korporátnych dlhopisov by v našom základnom scenári mali zostať relatívne stabilné. ).
Náš Conseq fond vysoko úročených dlhopisov, ktorý sa špecializuje práve na high-yield korporátne dlhopisy a to predovšetkým európskych emitentov, zatiaľ v tomto roku tiež pripisuje veľmi slušné zhodnotenie 1,2 % s tým, že od jeho založenia dňa 18. marca 2021 činí celkové zhodnotenie 32,2. priemerné ročné zhodnotenie činí 7,4 %.
Nasledujúci vynikajúci graf z dielne americkej investičnej banky Goldman Sachs veľmi pekne ilustruje, že je pre podniky obvykle nesmierne ťažké, aby boli schopné veľmi rýchlo zvyšovať tržby po veľmi dlhú dobu. Tento konkrétny príklad sa pritom týka spoločností z hlavného amerického akciového indexu S&P 500. Existuje pomerne výrazné množstvo podnikov, ktoré sú schopné zvyšovať tržby o viac ako 10 % v priebehu jedného roka alebo možno dvoch rokov, avšak existuje pomerne malý počet spoločností, ktoré sú schopné generovať viac ako 10 % rast tržieb mnoho rokov v rade. Na základe tejto analýzy preto platí, že perzistentný a zároveň vysoký rast tržieb je pomerne veľmi ojedinelý a neobvyklý jav s tým, že pravdepodobnosť realizácie takého scenára je u každého konkrétneho podniku relatívne veľmi nízká.
Podľa posledného prieskumu Bank of America medzi portfólio manažérmi teraz činí priemerná váha hotovosti v investičných portfóliách iba 3,5 %, čo je najnižšia úroveň od roku 2010. To je po prvé indikácia toho, že sú portfólio manažéri pomerne veľmi optimistickí, čo sa vývoja na finančných trhoch v nasledujúcom období. A po druhé je to na druhú stranu, z kontrariánskeho investorského pohľadu, tiež určitá indikácia toho, že by pred nami mohla byť trhová korekcia, pretože, jednoducho povedané, kto mohol cenné papiere nakúpiť, už tak urobil, a teraz už zostáva portfólio manažérom iba relatívne nízky objem dodatočnej hotovosti. trhové ceny finančných aktív, ťahať ďalej nahor.
A ešte jeden vynikajúci graf z dielne Goldman Sachs, ktorý znázorňuje na časovom rade od roku 2004 priemerný FCF yield akcií z indexu S&P 500. FCF je skratka pre Free Cash Flow alebo v češtine voľné cash flow. FCF predstavuje celkový peňažný tok, ktorý spoločnosť vygeneruje po nevyhnutných investíciách do dlhodobého majetku (CAPEX) a investíciách do pracovného kapitálu a obvykle v dlhšom časovom horizonte pomerne dobre koreluje s úrovňou akruálneho čistého zisku. Na grafe pritom môžeme vidieť, že sa FCF yield indexu S&P 500 dostal pod 3%, čo je pomerne výrazne pod úrovňou výnosov do doby splatnosti amerických vládnych dlhopisov. Inak povedané, riziková prémia (Equity Risk Premium – ERP) indexu S&P 500 je v tejto chvíli záporná, čo podľa nášho názoru jednoznačne indikuje, že sú v tejto chvíli americké large-capy na relatívnej báze voči dlhopisom pomerne výrazne nadhodnotené.
V tomto analytickom názore nás pritom tiež utvrdzuje napríklad nasledujúca tabuľka z dielne Bank of America, z ktorej vyplýva, že je v tejto chvíli index S&P 500 nadhodnotený na základe 19 z 20 sledovaných valuačných indikátorov.
Pokiaľ ide o vývoj na finančných trhoch v minulom týždni, na FXe (devízových trhoch) sme nezaznamenali väčšie zmeny s tým, že dolárový index DXY za celý týždeň veľmi nepatrne oslabil o 0,1 % na 106,6 bodov.
Co se týče akciový trhů, globální akciový index MSCI All Country World odepsal 1,1 %. Největší ztrátu přitom zaznamenaly akcie „Úžasné sedmičky“ s tím, že index Magnificent 7 odepsal výrazná 3,5 %. Na druhou stranu výrazně outperformovaly čínské akcie s tím, že index MSCI China připsal zisk 3,7 %.
Hlavní dluhopisové index nedoznaly významných změn. Hlavné dlhopisové indexy nezaznamenali významné zmeny.
Pokiaľ ide o komodity, globálny komoditný index Bloomberg Commodity Total Return pripísal zisk 1,0 % s tým, že sa pomerne dobre darilo zlatu so ziskom 1,9 %.
Od začiatku tohto roku potom vyzerá výkonnosť finančných trhov nasledovne:
- FX (devizové trhy) – Dolárový index DXY oslabil o 1,7 %, čo rizikovým aktívam poskytlo pomerne významnú podporu.
- Akciové trhy – Globálny akciový index MSCI All Country World pripisuje zisk 3,9 %. Najviac sa darí strednej Európe (CECEEUR +18,2 %) a čínskym akciám (MSCI China +17,6 %). Na druhú stranu sa príliš nedarí akciám „Magické sedmičky“, keď ich index Magnificent 7 zatiaľ odpisuje 1,9 %.
- Dlhopisové trhy – Hlavné sledované indexy pripisujú zisk okolo 1-2%.
- Komoditné trhy – Globálny komoditný index Bloomberg Commodity Total Retun pripisuje zisk 8,8 %. Cena severomorskej ropy Brent sa prakticky nezmenila. Čo sa týka drahých kovov, tak tie nadväzujú na veľmi silný rast z minulého roka (zlato +11,2 % a striebro +12,9 %).
Michal Stupavský
Investiční stratég Conseq Investment Management, a.s.