Jim Reid, hlavný analytik najväčšej nemeckej banky Deutsche Bank, zverejnil výborný graf, ktorý znázorňuje Shillerovo cyklicky upravené P/E (CAPE) amerického akciového indexu S&P 500 a následné desaťročné zhodnotenie indexu vrátane reinvestovaných dividend – a to ako na nominálnej, tak aj na reálnej, inflačne upravenej báze – z valuačných maxím a miním. Implikácie pre investorov nemôžu byť jasnejšie: Valuačné extrémy sú pre očakávané akciové zhodnotenie na strednodobom až dlhodobom investičnom horizonte úplne zásadné! Ako môžete na grafe vidieť, všetky štyri valuačné minimá boli nasledované trojciferným desaťročným akciovým zhodnotením, a to ako na nominálnej, tak aj na reálnej báze, zatiaľ čo posledné tri hlavné valuačné vrcholy boli nasledované negatívnym desaťročným reálnym zhodnotením. CAPE je aktuálne na úrovni 38x, čo zodpovedá 98. percentilu celej časovej rady od roku 1881 – skutočne ďalší valuačný extrém. Napriek tomu si budeme musieť počkať, ako sa aktuálny trhový cyklus amerických akcií v priebehu nasledujúcich rokov nakoniec vyvinie.
Dovolíme si tvrdiť, že toto je najdôležitejší graf pre dlhopisových investorov s dlhším investičným horizontom. V období rokov 1981 až 2020 sme boli svedkami veľmi silného globálneho býčieho trhu na dlhopisoch, pričom výnos do splatnosti amerického vládneho dlhopisu s desaťročnou splatnosťou – kľúčového globálneho dlhopisového benchmarku – dosiahol maximum v roku 1981 na úrovni 16 %. Následne nastal dlhý býčí trh na dlhopisoch, ktorý trval 39 rokov, a jeho koniec sme zaznamenali v roku 2020, keď desaťročný americký výnos dosiahol minimum na úrovni iba 0,5 %. Od tohto momentu výnosy do splatnosti pomerne prudko vzrástli, pričom aktuálna úroveň desaťročného amerického výnosu je 4,1 %. Budúcnosť je samozrejme vždy veľmi neistá – aj vzhľadom na rekordnú celkovú mieru zadlženia vo svetovej ekonomike a prebiehajúce tektonické posuny v geopolitike – napriek tomu si dovolíme vyjadriť analytický názor, že výnosy do splatnosti dlhopisov pravdepodobne v nasledujúcich rokoch výrazne neklesnú. Ich relatívna stabilita je pravdepodobne tým najlepším možným scenárom budúceho vývoja, najmä pokiaľ ide o dlhopisy s dlhšou splatnosťou.
Korporátne dlhopisy sú z veľmi krátkodobého pohľadu – počas nasledujúcich niekoľkých mesiacov – pomerne drahé, pretože kľúčový indikátor ich ocenenia, tzv. kreditné marže (credit spreads), sa aktuálne nachádza na najnižších úrovniach od roku 2007. Priemerná globálna kreditná marža na korporátnych dlhopisoch investičného stupňa momentálne predstavuje len 82 bázických bodov, čo zodpovedá 16. percentilu časovej rady od roku 2001. Priemerná globálna kreditná marža na korporátnych high-yield dlhopisoch je aktuálne len 310 bázických bodov, čo zodpovedá 7. percentilu časovej rady od roku 2001. Napriek tomu korporátne dlhopisy do dobre vyváženého investičného portfólia určite stále patria, pretože ich celkové výnosy do splatnosti (all-in yields) sa stále nachádzajú na veľmi solídnych úrovniach – konkrétne globálny priemer investičného stupňa je aktuálne na úrovni 4,3 % a globálny priemer high-yieldov je na úrovni 6,7 %.
Čo sa týka našich najväčších fondov, radi by sme upozornili na veľmi dobrú výkonnosť nášho najväčšieho fondu fondov Active Invest Dynamický (odkaz), ktorého aktíva pod správou (assets under management – AUM) teraz predstavujú približne 15 miliárd korún. Fond od začiatku tohto roka pripisuje veľmi pekné zhodnotenie 8,8 %, zatiaľ čo jeho benchmark alebo porovnávací index iba 0,8 %, čo zodpovedá veľmi vysokej kladnej relatívnej výkonnosti na úrovni 8,0 %. Na horizonte uplynulých piatich rokov potom tento fond svoj benchmark tiež pomerne výrazne prekonal, keď jeho zhodnotenie činí 43,4 %, zatiaľ čo zhodnotenie benchmarku 36,8 %, čo zároveň zodpovedá opäť veľmi vysokej kladnej relatívnej výkonnosti na úrovni 6,6 %.
Active Invest Dynamický je globálne diverzifikovaný fond fondov s dynamickou investičnou stratégiou, keď jeho portfólio obsahuje približne z 80 % akciové fondy. Pritom investičným cieľom fondu je dosahovať v dlhodobom horizonte minimálne 5 rokov vysoké zhodnotenie vyjadrené v českých korunách.
Pokiaľ ide o vývoj na finančných trhoch v minulom týždni, najlepšiu a najhoršiu výkonnosť v americkom dolári predviedli nasledujúce aktíva:
-
5 najlepších aktív – zlato +3,9 %; striebro +3,4 %; Úžasná sedmička (Bloomberg Magnificent 7 Total Return +2,2 %); čínske akcie (MSCI China Total Return +1,9 %); akcie v Latinskej Amerike (MSCI Latin America Total Return +1,7 %)
-
5 najhorších aktív – ropa Brent -3,8 %; hliník -0,7 %; oslabenie dolára voči korune o 0,4 %; globálny komoditný index (Bloomberg Commodity Total Return -0,3 %); oslabenie eura voči korune o 0,1 %
Čo sa týka vývoja na dlhopisových trhoch v minulom týždni, priemerný globálny výnos do splatnosti dlhopisov (Bloomberg Global Aggregate Yield to Worst) klesol o 6 bázických bodov na 3,43 %. Výrazne pritom klesli výnosy do splatnosti amerických vládnych dlhopisov – konkrétne desaťročné výnosy klesli o 15 bázických bodov na 4,07 %, a to predovšetkým v reakcii na pomerne slabé piatkové údaje z amerického trhu práce. Pokiaľ ide o kreditné prirážky korporátnych dlhopisov, tie v priemere nezaznamenali výraznejšie zmeny.
Michal Stupavský
Investiční stratég