Jan Vedral: Je třeba být rozumný a obezřetný

    Jan Vedral, kterého považuje zdejší komunita investičních profesionálů za nestora českého kapitálového trhu, vypočítává, kolik za svou třicetiletou kariéru zažil otřesů, jež připravily investory o peníze. Měnová krize v Česku v roce 1997, kdy mezibankovní úrokové sazby vyletěly až na šest set procent, pak krach internetových akcií takzvané dot-com bubble v roce 2000. Pak teroristické útoky z 11. září 2001. Další rok padla obří americká firma Enron a o rok později vypukla válka v Iráku. Americký akciový index S&P 500 se z propadů vzpamatovával sedm let a v roce 2008 zase ztratil téměř 50 procent při velké finanční krizi po pádu banky Lehman Brothers.

    Jan Vedral: Je třeba být rozumný a obezřetný

    Nyní mají americké akcie za sebou více než dekádu téměř nepřerušeného růstu a podle Vedrala je namístě opatrnost. „Party nekončí, ale blíží se ke konci a je třeba tancovat někde u východu, aby člověk mohl včas vypadnout a nezůstal tam, až přijde na placení,“ říká v rozhovoru pro HN.

    Jan Vedral je mnohaletým členem dozorčí rady pražské burzy a v minulosti byl dlouho i ve vedení Asociace pro kapitálový trh. Není náhodou, že jeho firma Conseq Investment Management dokonce sídlí s burzou ve stejné budově.

    Za téměř tři dekády existence se Conseq pod Vedralovým vedením stal největším nebankovním správcem investic v Česku. Společnost se stará celkem o 100 miliard korun, které jí svěřilo přes půl milionu hlavně drobných klientů. Mezi klienty jsou ale také firmy, organizace a města. Conseq provozuje několik vlastních investičních fondů a také firmám pomáhá s emisemi dluhopisů.

    HN: Akcie rostou nepřetržitě už více než deset let. Máme zaděláno na větší propad, pokud se i v USA začnou zvyšovat sazby?

    Spíše si myslím, že trhy přestanou synchronizovaně růst. Některé budou padat a některé růst. Některé trhy zatím moc nerostly, například akcie takzvaných emerging markets nebo hodnotové akcie. Rostly hlavně akcie americké, a to zejména akcie firem spojených s internetem a novými technologiemi. Evropa poměrně dlouho stagnovala a s ní i český, respektive středoevropský trh.

    HN: Za ta léta tady vznikla nová generace investorů i správců portfolií, kteří žádnou velkou krizi nikdy nezažili.

    Je třeba být rozumný a obezřetný. Party nekončí, ale blíží se ke konci a je třeba tancovat někde u východu, aby člověk mohl včas vypadnout a nezůstal tam, až přijde na placení.

    HN: Jsou tedy americké trhy přehřáté?

    Určitě je tam hodně znepokojivých věcí. Když si uvědomíte, že možná až 80 procent všech loňských primárních úpisů v Americe byly firmy, které nevytvářely zisk... To tady bylo naposledy před dvaceti lety v době dot-com bubble.

    HN: Co jsou další varovné signály?

    Jsou to třeba valuace technologických a internetových firem, které jsou dnes módní a oceněné zcela mimo moje chápání. Dále vysoká aktivita na trhu fúzí a akvizic. Taky velké zapojení drobných investorů. To vše jsou obvykle příznaky blížícího se vrcholu. Za největší hrozbu ovšem považuji vysokou inflaci, která omezuje prostor pro masivní záchranné akce ze strany centrálních bank.

    HN: Co z toho vyplývá pro vaše klienty? Do čeho jim radíte investovat?

    Jsou tu příležitosti v odvětvích „staré ekonomiky“ - těžaři, v podstatě i banky, normální klasická výroba. Tato odvětví nijak nadhodnocená nejsou. Nikdy jsme nekupovali sektorové fondy, vždycky jsme se spíš rozhodovali podle regionů, ale teď jsme do portfolií zařadili i fondy zaměřené na akcie firem zabývajících se těžbou a zpracováním vzácných kovů a průmyslových materiálů. S evropským projektem Green Deal poroste po kovech a materiálech poptávka, ať už pro výrobu baterií, nebo i jinde.

    HN: A regionálně? Které trhy vám přijdou perspektivní?

    V kurzu by měla být znovu Asie. Akcie jsou tam levné a trhy již nějakou dobu stagnují. Roste střední třída v Indii, v Číně. Čína sice představuje velké politické riziko. Politika tam rozhoduje o všem, takže firmy nesledují jen dobro pro akcionáře, ale mají i jiná zadání. Jenže v podstatě to samé teď už je i v Evropě a Americe - zadání již není dělat dobře pro akcionáře, ale dělat dobře pro svět, pro planetu dle měnících se politických rozhodnutí přijímaných na základě průzkumů veřejného mínění. Domnívám se, že v příštích deseti letech bude zase zpátky doba pro pečlivý výběr jednotlivých akcií, kdy trhy neporostou globálně. Vsadil bych si na firmy, obory a země, které jsou málo zadlužené. Bude probíhat oddlužení, jelikož utahování měnových podmínek další zvyšování zadlužení neumožní. Vyšší inflace nedovolí centrálním bankám vyhlazovat výkyvy hospodářského cyklu, takže nás čeká období vyšší makroekonomické volatility. V takovém prostředí by měly aktivně řízené fondy překonávat ty pasivní.

    HN: Vy jste vždycky propagoval investování průběžné, kdy klient odkládá část volných peněz třeba každý měsíc a nemusí pak řešit výkyvy trhu. Není to ale dnes spíš tak, že klienti vidí růst třeba bitcoinu a chtějí vysoká zhodnocení během dvou měsíců?

    Je to tak: průběžné investování není sexy. Lidé chtějí pevný výnos, něco stabilního, kde výnos nekolísá.

    HN: To pak chtěli vydělávat třeba na směnkách Arca Investments.

    Přesně tak. Dokud to neumřelo.

    HN: Máme tu ale stále dozvuky pandemie, úrokové sazby nyní jdou nahoru a některé projekty, které se financovaly převážně z dluhu, to možná neustojí. Čeká Česko vlna krachů firemních dluhopisů?

    Naštěstí to budou většinou spíše menší emise v porovnání s Arcou, ale padat budou jedna za druhou. Se sazbami to ani nemusí mít nic společného. Za některými dluhopisy zkrátka není vůbec nic, žádná čísla o hospodaření, žádná dokumentace, kovenanty, omezení pro zadlužení.

    HN: Může růst sazeb zasáhnout i realitní fondy, které jsou často také postaveny na vysokém zadlužení?

    Ano. Na rostoucím trhu vydělává každý a hlavně ten, kdo má odvahu se nejvíc zadlužit. Ale dluhová páka funguje na obě dvě strany a zkušenost s tou druhou stranou tu dlouhou dobu není. Trh komerčních nemovitostí v Česku funguje na nájemném denominovaném v euru, a tím pádem je i financován úvěry v eurech a tam se zatím nic neděje. Ale až půjdou eurové úrokové sazby nahoru, tak si myslím, že začne být trošičku horko i na realitním trhu. Otázka je, kdy k tomu dojde.

    U nemovitostí platí, že když máte dobré nájemce a máte inflačně indexovaný nájem, tak v době klesajících či stagnujících dlouhodobých úrokových sazeb a rostoucí inflace se máte skvěle. S rostoucím příjmem z nájemného neustále přeceňujete nemovitosti nahoru. Ale v momentě, kdy rostou dlouhodobé tržní sazby, musíte s oceněním naopak dolů, a to díky pákovému efektu rychleji, než stoupají nájmy.

    Teď žijeme v iluzi, že ceny nemovitostí nejdou nikdy dolů. Takto ale není. Ony dolů občas jdou, akorát jsme to již dlouho nezažili. Neříkám, že problém přijde hned. Když se ale podíváte do historie, tak jednou za deset patnáct let přijde nějaký větší propad trhů a nějaký credit crunch, který se dotkne všech tříd aktiv. A od pádu Lehman Brothers už uplynulo dost let.

    HN: Vy sami ale nabízíte investice do realitních fondů, například do fondu Accolade.

    S Accolade spolupracujeme a myslíme si, že to dělají dobře.

    HN: Ale určitě za vámi chodí někteří klienti, kterým někdo od konkurence nabízí dluhopis s výnosem sedm osm procent.

    Ano, a my se musíme udržet, abychom jim nenabídli stejně špatnou věc. Byli jsme v Consequ zvyklí, že rosteme nejrychleji ze všech, ale teď už nejrychleji zdaleka nerosteme. Ale radši klienta nezískáme, než abychom mu vědomě nabídli něco, co považujeme za příliš rizikové.

    HN: Ti, co rostou rychleji, nabízejí klientům riskantní investice?

    Asi ne úplně všichni, ale určitě se tací najdou. Možná o tom ani nevědí, protože nemají tu zkušenost, že najednou nejsou peníze, ceny aktiv se propadnou a nedají se prodat. Oni si tím neprošli. My jsme si tím prošli několikrát.

    HN: Ostatně, jak se Consequ loni dařilo?

    Loni bychom museli být úplně neschopní, aby se nám nedařilo. Rostly ceny aktiv a lidi hledají, jak zhodnotit úspory. Náš byznysmodel fungoval, a když se ještě zvýšila poptávka kvůli nízkým sazbám, tak nám to foukalo do zad.

    HN: Ještě před pandemií měly západní ekonomiky problém s absencí inflace, nyní je inflace opět téma. Řekl byste, že rychlejší zdražování bude nyní dlouhodobý jev?

    Náš výhled je, že inflace tady s námi je a nějakou dobu ještě zůstane. Centrální banky budou ale se zvyšováním sazeb spíše váhat, protože nemají velký manévrovací prostor. Inflační vývoj by si žádal utahování měnových podmínek, ale stav financí v Evropě a vlastně i v USA to dost komplikuje. Vlády si zvykly na dluh, ze kterého platí úplně minimální úroky, takže kdyby měly začít platit úroky, které před lety byly normou, tak by si to nemohly dovolit, musely by začít šetřit a do toho se teď nikomu nechce. Takže centrální banky tím do jisté míry ztratily nezávislost, protože prostě už nemají inflaci coby „jedinou střelku v kompasu“, jak v roce 2008 řekl prezident ECB Jean-Claude Trichet. Budou se snažit ohlížet na všechny strany a budou se myslím modlit za to, aby inflace bez jejich přičinění odezněla. Tím se problém odsune a projeví se naplno až v delší budoucnosti.

    HN: Kde vy vidíte příčinu inflace?

    Dnes se říká, že je způsobená úzkými hrdly v dodavatelských řetězcích a podobně. Já si ale myslím, že zejména ve vyspělém světě je úzkým hrdlem spíš nedostatek pracovní síly. U nás je to vidět naprosto zřetelně.

    HN: Mezi ekonomy a centrálními bankéři v Česku se vede debata, nakolik je inflace domácího původu a zda je správné na ni takto razantně reagovat. Co si o tom myslíte?

    Myslím, že by se reagovat mělo. Samozřejmě, rychlost a rozsah té reakce ze strany ČNB byla i pro mě překvapením. Obecně si myslím, že přístup naší centrální banky je v podstatě správný, špatný je spíš přístup ECB, která má jižním křídlem Evropy svázané ruce. Důvodem pro tak razantní kroky byl patrně záměr ČNB poslat kurz koruny na silnější úroveň, což se v minulosti jevilo, vzhledem k otevřenosti naší ekonomiky, jako účinná protiinflační strategie. Překvapivě se to nestalo hned po prvním nečekaném zvýšení sazeb, teď se mi zdá, že už by mohli být naši centrální bankéři spokojenější a s dalším utahováním měnových podmínek budou již opatrnější.

    HN: Je třeba se připravit na dlouhodobé období vyšších sazeb?

    Ano. Evropský Green Deal je hodně proinflační, navíc se asi vyčerpaly faktory, které donedávna působily proti inflaci - globalizace a přesun výroby do oblastí s levnou pracovní sílou.

    HN: Čili firmy přehodnotí, odkud firmy získávají komponenty?

    To se asi v reakci na covid trochu změní, ale až tak horké to nebude. Spíš jde o to, že i Asie bohatla a už tam vyrostla střední třída. Lidé tam zkrátka už nejsou ochotni pracovat za misku rýže. Pak tu také byl faktor využití internetu, který zrychlil a zjednodušil komunikaci, což přineslo velké zefektivnění, úspory a růst produktivity. Tyto faktory jsou ale již do značné míry vyčerpané a do hry naopak vstoupí Green Deal. Zelená ekonomika bude něco stát.

    HN: Pojďme ještě k českému akciovému trhu. Vidíte nyní na pražské burze pro investora nějaké příležitosti?

    Conseq byl například největším upisovatelem akcií České zbrojovky. Naši expozici jsme teď snížili, ale stále si myslíme, že je to dobrá hodnotová investice nebo investice pro defenzivní strategii. Dále se nám líbí Komerční banka a Erste. Zvyšování sazeb jim bude pomáhat, protože mají přebytek depozit, který ukládají u centrální banky. Situace asi nahrává i skupině ČEZ, ale její budoucnost bude do značné míry determinována politickým rozhodnutím ohledně výstavby nových jaderných bloků.

    HN: Slábnoucí aktivita na pražské burze a úbytek titulů je staré téma. Je tu něco, co by burze mohlo pomoci?

    Smrtící je pro burzu působení některých finančních skupin, které získají v kotovaných společnostech majoritu a po nějaké době akcie delistují. Po CME, Pegasu a O2 mám v tomto smyslu strach i o osud Monety. Pomohlo by, kdyby se za kapitálový trh konečně postavila vláda. A využila by ho pro penzijní reformu a pro privatizaci těch pár firem, co ještě stát vlastní.

    HN: Burza se snaží povzbudit kapitálový trh parketem Start pro malé firmy. Vy jste Start od začátku podpořili a řekli jste, že budete firmy, co půjdou na Start, kupovat a že jste připraveni zainvestovat až 300 milionů korun. Tyto peníze jste opravdu utratili?

    Zatím ne všechno. Emisí bylo málo a taky se nehrneme do něčeho, co nám připadá špatně oceněné. Kupujeme, jen pokud nám to dává smysl, a několik titulů ze Startu držíme. V souhrnu zhruba za 170 milionů korun.

    HN: Jak se díváte na investice do kryptoměn, které loni zažily dost divokou jízdu?

    Víte, já jsem na to asi starý. Odmítám věřit, že si vlády nechají sebrat kontrolu nad penězi. Zvlášť teď, když potřebují mít veškeré transfery peněz a hodnot pod dozorem. Nechápu, že u kryptoměn, kde je možné snadno převádět obrovské hodnoty anonymně tam a zpátky, to stále tolerují. My například musíme s každým klientem, který chce investovat třeba 1000 korun měsíčně, udělat investiční dotazník, vyhodnotit ho, ptát se ho, kde ty peníze sebral, a podobně. A ještě musíme kontrolovat, jestli jeho odpovědi jsou důvěryhodné. A na bitcoinu nikdo nic neřeší.

    HN: Investice do bitcoinu vám tedy smysl nedává?

    Nerozumím tomu, že lidé jsou ochotni něco takového kupovat. Je to Ponziho schéma (anglický název pro „letadlo“ - pozn. red.), nic jiného. Prostě věříte, že si to někdo od vás za čas koupí dráž. Bitcoin nemá žádné vynucené použití, jako mají peníze, které platí na daném území a všichni v té měně musí dle zákonů obchodovat. Jediná užitná hodnota bitcoinu je anonymita převodu, kterou ocení zejména organizovaný zločin a proti které posledních dvacet let většina vlád intenzivně bojovala.

    HN: Takže klienty od kryptoměn odrazujete? Když za vámi přijdou, že někdo jiný na bitcoinu vydělal 20 procent?

    To ne. Řeknu jim, že si nejsem jistý, zda je to dlouhodobě udržitelné. Nerad se konfrontuji s tím, že za mnou pak za půl roku někdo přijde a řekne: Kdybych koupil ten bitcoin, mám třikrát tolik. Dnes i velké renomované banky zakládají krypto fondy, budují infrastrukturu... Ale my v tom prostě nejedeme.

    HN: Takže si o vás leckdo pomyslí, že jste „stará škola“.

    Já musím věřit tomu, co nabízím. Když šéf největší americké banky říká, že když je tahle hra populární, tak ji zorganizujeme, tak je krupiér, a ne bankéř. Ano, asi jsme stará škola. 


    Jan Vedral
    Zakladatel společnosti Conseq

    Zdroj: Hospodářské noviny

     

    Upozornenie k publikovaným článkom ›

    Na našich webových stránkach využívame súbory cookies. Cookies používame pre zabezpečenie správnej funkčnosti stránok, analýzu návštevnosti a personalizáciu obsahu a reklamy. Informácie o používaní cookies nájdete v našich Zásadách používaní webových stránok a cookie, kde môžete aj neskôr upraviť nastavenie svojich súhlasov. Súhlasíte s používaním súborov cookies?
    Viac informácií a nastavenia preferencie